證監(jiān)會指出，本次修改，旨在扎緊制度與標(biāo)準(zhǔn)的“籬笆”，給“炒殼”降溫，促進(jìn)市場估值體系的理性修復(fù)，繼續(xù)支持通過并購重組提升上市公司質(zhì)量，引導(dǎo)更多資金投向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)。

  9日，中國證監(jiān)會正式發(fā)布《關(guān)于修改〈上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法〉的決定》(以下簡稱《重組辦法》)，當(dāng)天起施行。

  證監(jiān)會指出，本次修改，旨在扎緊制度與標(biāo)準(zhǔn)的“籬笆”，給“炒殼”降溫，促進(jìn)市場估值體系的理性修復(fù)，繼續(xù)支持通過并購重組提升上市公司質(zhì)量，引導(dǎo)更多資金投向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)。主要修改內(nèi)容包括：

  一是完善重組上市認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)

  參照成熟市場經(jīng)驗(yàn)，細(xì)化關(guān)于上市公司“控制權(quán)變更”的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，完善關(guān)于購買資產(chǎn)規(guī)模的判斷指標(biāo)，明確累計(jì)首次原則的期限為60個(gè)月。

  需說明的是，60個(gè)月期限不適用于創(chuàng)業(yè)板上市公司重組，也不適用于購買的資產(chǎn)屬于金融、創(chuàng)業(yè)投資等特定行業(yè)的情況，這兩類情況仍須按原口徑累計(jì)。

  二是完善配套監(jiān)管措施，抑制投機(jī)“炒殼”

  取消重組上市的配套融資，提高對重組方的實(shí)力要求，延長相關(guān)股東的股份鎖定期，遏制短期投機(jī)和概念炒作。

  其中，上市公司原控股股東與新進(jìn)入控股股東的股份都要求鎖定36個(gè)月，其他新進(jìn)入股東的股份鎖定期從目前的12個(gè)月延長到24個(gè)月； 上市公司或其控股股東、實(shí)際控制人近3年內(nèi)存在違法違規(guī)或1年內(nèi)被交易所公開譴責(zé)的，不得“賣殼”。

  三是按照全面監(jiān)管的原則，強(qiáng)化上市公司和包括證券公司、會計(jì)師事務(wù)所及資產(chǎn)評估等中介機(jī)構(gòu)在重組上市過程中的責(zé)任，加大問責(zé)力度。

  上市公司及近3年內(nèi)的控制人被立案調(diào)查的，不能進(jìn)行重組上市

  此前的6月17日，時(shí)隔19個(gè)月修訂后《重組辦法》公開征求意見。

  征求意見期間，證監(jiān)會共收到意見和建議117份，其中有效意見80份，主要集中在“凈利潤”認(rèn)定指標(biāo)、重組上市認(rèn)定的兜底條款、相關(guān)方鎖定期等三個(gè)方面：

  關(guān)于“凈利潤”認(rèn)定指標(biāo)，有意見提出，對于虧損、微利的上市公司過于嚴(yán)格，建議取消。

  《重組辦法》規(guī)定，購買的資產(chǎn)在最近一個(gè)會計(jì)年度所產(chǎn)生的凈利潤占上市公司控制權(quán)發(fā)生變更的前一個(gè)會計(jì)年度經(jīng)審計(jì)的合并財(cái)務(wù)會計(jì)報(bào)告凈利潤的比例達(dá)到100%以上。

  證監(jiān)會指出，考慮到取消“凈利潤”指標(biāo)，將不能有效抑制虧損、微利上市公司“保殼”、“養(yǎng)殼”現(xiàn)象，會加劇僵尸企業(yè)“僵而不死”，削弱退市制度“剛性”，《重組辦法》中保留了現(xiàn)有認(rèn)定指標(biāo)。

  關(guān)于兜底條款，有意見提出，此類條款缺少細(xì)化、量化標(biāo)準(zhǔn)，建議刪除。

  證監(jiān)會認(rèn)為，考慮到此類條款有助于應(yīng)對監(jiān)管實(shí)踐的復(fù)雜性，類似條款在其他證券監(jiān)管規(guī)章中也有使用，并且，可以通過提交并購重組委審議等相關(guān)安排，確保執(zhí)行中的程序公正，因此，《重組辦法》保留了認(rèn)定重組上市的兜底條款并做了進(jìn)一步完善。

  關(guān)于重組上市相關(guān)方的股份鎖定期，有意見認(rèn)為，要求新進(jìn)大股東鎖定36個(gè)月，時(shí)限偏短；也有意見提出，對新進(jìn)小股東鎖定24個(gè)月，期限過長。

  證監(jiān)會表示，經(jīng)研究，鑒于延長相關(guān)股東鎖定期是本次加強(qiáng)重組上市監(jiān)管、遏制短期炒作的重要手段，征求意見前已從平衡各方利益的角度多次論證，故不再改動。

  另有意見提出，征求意見稿對上市公司原控股股東、原實(shí)際控制人及其關(guān)聯(lián)人在交易過程中向其他特定對象轉(zhuǎn)讓股份的鎖定期未作明確，易導(dǎo)致監(jiān)管漏洞。

  證監(jiān)會表示，為防止上述主體通過向其他特定對象轉(zhuǎn)讓股份規(guī)避限售義務(wù)，《重組辦法》進(jìn)一步明確：“在交易過程中從該等主體直接或間接受讓該上市公司股份的特定對象”，也應(yīng)當(dāng)公開承諾36個(gè)月內(nèi)不轉(zhuǎn)讓?！?/span>

  此外，有意見提出，需對重組上市前相關(guān)主體涉及被調(diào)查或處罰、擅自實(shí)施重組上市的監(jiān)管措施等條款完善表述。經(jīng)證監(jiān)會研究，對該等意見予以采納。

  按照新規(guī)，上市公司及最近3年內(nèi)的控股股東、實(shí)際控制人正在被立案調(diào)查或偵查的，上市公司不能進(jìn)行重組上市，但有例外情形，即違法行為終止已滿3年、本次重組能夠消除不良后果且不影響對行為人追責(zé)的除外；

  同時(shí)，控股股東、實(shí)際控制人被交易所公開譴責(zé)，或者存在其他重大失信行為(例如存在因證券期貨違法被處以刑罰或行政處罰的行為等情形)的，上市公司12個(gè)月內(nèi)不得進(jìn)行重組上市。

  還有意見提出，應(yīng)保留重組上市的配套募集資金安排、進(jìn)一步縮短累計(jì)首次期限，綜合考慮本次改革方向，對此類意見未予采納。另外有些意見與本次修訂非直接相關(guān)，證監(jiān)會稱今后將結(jié)合實(shí)踐進(jìn)一步分類研究處理。 

  《重組辦法》實(shí)施新老劃斷

  值得注意的是，此前的6月17日，證監(jiān)會曾表示，對《重組辦法》的修訂將實(shí)施新老劃斷，并作出過渡期安排，以修訂后的辦法生效時(shí)間為線，之前上市公司重組方案已經(jīng)通過股東大會表決的，按照原有規(guī)則執(zhí)行。否則按照新規(guī)定執(zhí)行。

  據(jù)初步統(tǒng)計(jì)，從征求意見以來，有8家公司的重組上市方案已提交其股東大會審議并獲得批準(zhǔn)，這些方案的審核將適用現(xiàn)有規(guī)定。

  此外考慮到《重組辦法》對重組上市的監(jiān)管要求作了較大幅度的調(diào)整，為保證新舊制度有效銜接，維護(hù)投資者合法權(quán)益，《重組辦法》發(fā)布生效后，重組上市方案尚未經(jīng)上市公司股東大會批準(zhǔn)的，上市公司董事會和中介機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)充分核查本次方案是否符合新規(guī)的各項(xiàng)條件，出具明確意見后，方可提交股東大會審議。同時(shí)，上市公司及相關(guān)各方應(yīng)當(dāng)及時(shí)、充分履行信息披露義務(wù)，切實(shí)回應(yīng)投資者質(zhì)詢。

  為配合《重組辦法》順利實(shí)施，《〈上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法〉第十四條、第四十四條的適用意見——證券期貨法律適用意見第12號》同時(shí)公布。相關(guān)信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則也在配套修訂，將陸續(xù)公布實(shí)施。

  證監(jiān)會稱，各項(xiàng)新規(guī)施行后，將繼續(xù)完善全流程監(jiān)管機(jī)制，進(jìn)一步規(guī)范重組上市行為，遏制虛假重組、“忽悠式”重組，促進(jìn)資本市場并購重組更好地提升上市公司質(zhì)量、服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展。

  證監(jiān)會新聞發(fā)言人鄧舸指出，近日證監(jiān)會修改部分上市公司并購重組規(guī)則，目的是解決A股市場的一個(gè)老大難，即上市公司長期停牌的問題。

  不過在業(yè)內(nèi)人士看來，此次擬修訂的新規(guī)有一定縮短停牌時(shí)間的效果，但也可能帶來負(fù)面的效果。

  A股多長期停牌老賴

  為了配合我國金融市場的國際化，加大市場的開放程度，監(jiān)管層在不斷地做出努力，先是推出滬港通，目前深港通也箭在弦上。不過A股市場仍舊有很多問題需要慢慢解決，比如上市公司停牌問題，尤其是那些長期停牌的老賴公司。

  “A股停復(fù)牌制度一直都是海外投資人詬病的對象，監(jiān)管層也意識到了這個(gè)問題，不斷地改進(jìn)停復(fù)牌制度，這對于市場交易效率和維持市場流動性都有重要的意義?！庇⒋笞C券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李大霄接受記者采訪時(shí)說道。

  2016年5月27日，滬深交易所為了解決上市公司停牌問題一起發(fā)布了停復(fù)牌業(yè)務(wù)指引，但是該指引因?yàn)橐?guī)范較為模糊，強(qiáng)制性不夠，最終效果并不好，上市公司長期停牌問題仍舊沒有解決。

  同花順數(shù)據(jù)顯示，截至2016年9月9日，滬深兩市共有223家上市公司在停牌，停牌時(shí)間超過3個(gè)月的有80家，這80家公司也被認(rèn)為是老賴公司。長期停牌影響到的是投資者的交易權(quán)以及資金的機(jī)會成本，同時(shí)A股還有個(gè)不好的現(xiàn)象就是，很多長期停牌后的上市公司最終復(fù)牌后重組卻仍舊失敗，或者推出的重組并不是優(yōu)質(zhì)重組。

  縮短上市公司停牌時(shí)間

  根據(jù)證監(jiān)會公告，并購重組規(guī)則修訂內(nèi)容為，“上市公司披露重大資產(chǎn)重組預(yù)案或者草案后主動終止重大資產(chǎn)重組進(jìn)程的上市公司應(yīng)承諾自公告之日起至少1個(gè)月內(nèi)不再籌劃重大資產(chǎn)重組”，這意味著將終止重大資產(chǎn)重組進(jìn)程的“冷淡期”由3個(gè)月縮短至1個(gè)月。

  不過監(jiān)管層要求，如果3個(gè)月內(nèi)再次啟動重大資產(chǎn)重組行為的(包括1個(gè)月后就立即再次重組的)，必須在再次啟動的重組預(yù)案和報(bào)告書中，重點(diǎn)披露前次重組終止的原因，以及短期內(nèi)再次啟動重組程序的原因。

  如果說此前交易所推出的停復(fù)牌業(yè)務(wù)指引是在約束上市公司停牌時(shí)間，那么證監(jiān)會新修訂的并購重組規(guī)則則是通過松綁上市公司重組冷淡期以求達(dá)到加快上市公司重組效率的目的，在一定程度上可以鼓勵上市公司果斷終止進(jìn)行不下去的重組，減少長期停牌的老賴。

  對于一些重大資產(chǎn)重組停牌太久的公司而言，不需要再利用拖延戰(zhàn)術(shù)賴著一個(gè)重組方案，公司只需要在認(rèn)為重組無法進(jìn)行下去的時(shí)候迅速地主動終止重組，再等待1個(gè)月便可以尋找新的標(biāo)的來謀求盈利增長點(diǎn)。

  “一些上市公司濫用停復(fù)牌制度，讓中小投資者失去交易機(jī)會，這對投資者來說是不公平的，因?yàn)榈扔谒麄兪チ送ㄟ^交易避險(xiǎn)的機(jī)會?！苯?jīng)濟(jì)學(xué)家宋清輝接受記者采訪時(shí)說道。

  新規(guī)仍有后遺癥

  盡管如此，證監(jiān)會擬修訂的并購重組新規(guī)仍存在著兩個(gè)問題，新規(guī)的出發(fā)點(diǎn)是為上市公司著想，降低上市公司主動終止重組的時(shí)間成本。不過因?yàn)椴⒉皇菑?qiáng)制限制上市公司停牌時(shí)間，如果上市公司不買賬，仍長時(shí)間停牌籌劃重組，監(jiān)管層則仍舊無計(jì)可施。

  另一個(gè)問題，如果上市公司順應(yīng)監(jiān)管層修訂的這個(gè)并購重組新規(guī)，主動終止難以實(shí)現(xiàn)的重組，加快重組的效率；那么一個(gè)月不能重組的  限定則又可能會出現(xiàn)另一種效果，那就是上市公司頻繁進(jìn)行重組，以前一年只能進(jìn)行2次重組，現(xiàn)在變?yōu)榭梢赃M(jìn)行3次甚至更多，如此就會出現(xiàn)頻繁停牌，這樣不僅無法縮短上市公司停牌時(shí)間，反而增加了上市公司停牌的時(shí)間。

  一位不愿具名的公募分析師表示：“對于徹底解決A股上市公司停牌問題，就目前A股的背景來看，迅速向香港等成熟市場靠攏是不可能的。最好的辦法就是出臺嚴(yán)格的規(guī)則，說不得超過3個(gè)月就不許超過3個(gè)月，監(jiān)管不許打折扣，模糊的規(guī)則不如不規(guī)則?！?/span>

仁達(dá)方略：

  模糊的規(guī)則不如不規(guī)則，這句話有其道理，對目前問題一針見血；但也要看到市場規(guī)律本身對上市公司資產(chǎn)重組的優(yōu)化價(jià)值，不能太依靠行政，而損失成長性。

  只有監(jiān)管者根據(jù)規(guī)律合理制訂規(guī)則范圍，上市公司在規(guī)則范圍內(nèi)發(fā)揮主觀能動性，才有可能從根本上解決現(xiàn)有的問題；而如果規(guī)則和主觀能動性沖突，那說明規(guī)則不夠完美，本身是會帶來損耗的。

  如果確實(shí)存在問題，那么因噎廢食不可取，削足適履也不應(yīng)該，辦法還得從監(jiān)管與市場在目標(biāo)、規(guī)律的結(jié)合點(diǎn)上去找。